全面註冊制在縮短企業上市周期和減少企業上市難度的同時，還有望增加市場活躍度帶動成交金額增加。因此，券商在這場改革下的發展方嚮，備受市場關註。

導讀

壹  ||對機構來說，全面註冊制意味著機遇，同樣也意味著挑戰。

貳  ||不少業內人士預測，隨著全面註冊制的改革推進，預計2023年股權融資規模尤其是IPO融資規模將保持增長趨勢，證券公司受益於註冊制改革帶來的市場擴容，可迎來業績增量。

三  ||  盡管全面註冊制利好證券行業，但對於每家券商而言，未來的競爭也將變得更加激烈。

隨著全面註冊制“拉開大幕”，中國資本市場的制度改革正在直擊市場參與各方的“靈魂深處”。

“伴隨經濟結構的調整，以土地為核心的債權融資高峰時代已經過去，而新興產業與股權融資更加契合。此次全面實行股票發行註冊制改革與我國科技創新和產業結構升級的需求相適應，將有力支持我國經濟高質量發展。”南方基金宏觀策略部總經理唐小東嚮記者錶示，我國過去以間接融資為主導，對成長型創新型企業的融資效率較低，推動全面註冊制是我國發展直接融資、推動產業發展、支持實體經濟的必然之舉。

從影響上看，全面註冊制在縮短企業上市周期和減少企業上市難度的同時，還有望增加市場活躍度帶動成交金額增加。因此，券商在這場改革下的發展方嚮，也備受市場關註。

廣發證券投行委人士嚮記者指出，註冊制下，對於擔當“看門人”角色的投行而言，首要任務是發現符合經濟轉型升級方嚮的優質企業，幫助其規範公司治理，發掘其投資價值併督促如實披露。投行須既能守住合規底線，保證發行人在財務、合規、信息披露方面符合發行上市條件，也要從投資者角度出發，關註公司長期投資價值，註重發行人的“可投性”。

“註冊制的全面實行將推動投行業務從傳統的以資源為核心嚮以銷售定價和交易服務能力為核心轉變，投行的職能將有所延展，投行需要更好地理解與挖掘企業的價值和投資者的投資意願，促進新股發行的合理定價與市場預期相匹配。”一創投行董事總經理李興剛告訴記者。

長江保薦相關人士則認為，隨著全面註冊制的到來，未來的投行競爭格局將進一步分化。一方面，頭部券商依靠綜合實力將繼續保持優勢地位，但相互之間的競爭會更加激烈；另一方面，中國實體經濟基礎堅實、前景廣闊，深耕特定行業、特定區域的精品投行也將佔據一席之地。

全面註冊制下的機構和投資者

從科創闆、創業闆再到北交所，國內註冊制的發展經歴多個階段的試點後，終於走上了下一個臺階。對於正式推開的全面註冊制，不少專業人士都有著積極的見解。

在招商基金研究部首席經濟學家李湛看來，註冊制的積極影響主要體現在三個方面：一是加速投資回歸業績本源，通過“進退”機制的持續完善，讓市場形成優勝劣汰的良性生態循環；二是通過把選擇權交給市場，讓中國資本市場迎來更多以科創企業為代錶的優質上市公司；三則是加大金融對實體經濟的支持力度，不斷提升服務實體經濟質效。

唐小東也錶示，全面實行股票發行註冊制讓資本市場服務實體經濟高質量發展的能力進一步提升。註冊制更加靈活的上市標准、再融資政策能夠為更多優質的企業打開融資渠道，提高直接融資比例；同時全面註冊制疏通“募投管退”最後一環，能夠推動創投資金進一步流嚮政策支持的產業和企業。

對機構來說，全面註冊制意味著機遇，同樣也意味著挑戰。

“全面註冊制的推行，會對投資銀行原有業務模式形成重大挑戰。對行業研究、價值發現、質量控制、客戶服務、直接投資等綜合能力提出了更高要求，推動投行由單純依賴牌照的通道業務轉嚮全生命周期的綜合服務。”前述長江保薦人士指出。

但同時，其補充錶示，高質量、高附加值的服務將成為證券公司的核心競爭力，進而也會造成一定程度的人才緊張。

對此，李興剛認為，針對人才需求量方面，註冊制的全面推行將一定程度上加劇各券商之間的人才爭奪戰。“目前市場人才已有嚮頭部券商聚集的趨勢，註冊制全面推行後適應新的上市門檻要求將湧現出眾多潛在的上市標的，市場競爭加劇，隨著項目的增多將加大對優質人才的需求，券商應做好人才儲備以及團隊梯隊建設，保證社招和校招的平衡發展，建立完善的社招人才引進和校招傳幫帶的人才培育機制。同時做好團隊現有人員管理，盡量做到人員與項目儲備相匹配，及時優化團隊結構，保證團隊的穩定性。”

李湛也錶示，招商基金較早關註全面註冊制及其可能的影響，因此在投研能力建設、交投策略更新等方面都進行了相關准備。投研能力建設方面，一是提升投研質量和擴大投研團隊規模，來為全面註冊制實施後更多的將面臨的更多研究標的做准備；二是創新投研模式，將投研周期前置，加強對先進科技和新穎業態的研究，提升對新產業新模式的理解，提前佈局潛在上市企業庫。

“交易策略方面，除了打新策略需要作出變化外；在全面註冊制實施後，在漲跌幅限制、盤中臨時停牌、擴大融資融券等方面都有新的規定，交投策略也要做相應的更新；此外，全面註冊制實施後，市場生態環境也將面臨變化，過去舊的交投邏輯也需要相應調整。”李湛稱。

而從投資者角度來看，在一家大型基金公司就職的張遠（化名）認為，由於全面註冊制下一二級市場價差會逐漸縮小甚至消失，因此未來在打新前，投資者應仔細了解新股的相關信息以及定價的方法，要結合目標公司的行業類型、已有業績、增長前景、公司治理等各類因素以及關註審核問詢過程中監管機構的問詢信息，來綜合評估股票價值。一方面需要強化其投資標的遴選能力，另一方面也需要對上市後可能出現的股價大幅波動做好充分准備，適應註冊制下更為市場化的交易機制。

“二級市場方面，全面註冊制下通過專業機構投資可能是未來的趨勢，因此，資本市場機構化進程將進一步加速。未來，投資對於研究的要求會逐漸提升，優質公司可能會享有更多的估值溢價，股市投資者的投資理念和投資策略可能會逐漸趨嚮價值投資，這有助於減少非理性波動。”張遠補充告訴記者。

值得一提的是，隨著改革槍響，部分投資者開始擔憂全面註冊制對於A股市場流動性的壓力。對此，張遠錶示，流動性併不僅受股票供給增加影響，還要考慮資金供給。“例如在2014-15年、2016-17年間A股募資節奏均大幅提速，但併未影響彼時市場流動性走強。在當前經濟復蘇仍需刺激政策護航，且資產價格預期亟待扭轉的背景下，疊加北上資金流入的大幅提速，我們對今年上半年市場資金面整體預期較為樂觀，因此併不認為市場擴容必然會帶來A股市場的資金面壓力。”

多闆塊全方位支持企業發展

作為全面註冊制的重頭戲，在主闆改革後，發行上市條件更加包容，綜合考慮預計市值、收入、凈利潤、現金流等組合指標，制定多元化、差異化的上市條件，同時優化盈利上市標准，取消最近一期末不存在未彌補虧損、無形資產佔凈資產的比例限制等要求，併新增“預計市值+收入+現金流”“預計市值+收入”兩套指標體繫，進一步提升了市場包容性。

統計數據顯示，註冊制下闆塊融資項目數及項目規模顯著提升，而後保持常態化發展。2020年8-12月，創業闆試點註冊制後，首發上市公司達到64家（同比+178%），募集資金663億元（同比+448%）。2019年7-12月，科創闆首發上市公司達到70家（佔全市場比重51.1%），募集資金824億元（佔全市場比重42.7%）。

“今後，主闆、科創闆、創業闆、北交所將分別對應服務於成熟期大型企業、‘硬科技’、成長型創新創業企業、‘專精特新’中小企業，能夠多方位支持處於不同行業、不同類型、不同成長階段的企業發展。”唐小東錶示。

從項目類型來看，前述長江保薦人士告訴記者，以新能源、信息科技等領域為代錶的新興科技產業將獲益於全面註冊制，“此次全面註冊制改革提高了審核發行效率，審核部門關註發行人是否符合國家產業政策，併且不再強制要求連續三年凈利潤為正，因此優質科技創新企業的上市渠道得以暢通。代錶技術升級、符合國家產業轉型大政方針的新興科技闆塊將直接獲益，如新能源、醫藥生物、信息技術等領域。”

其補充稱，以港交所為例，2018年允許尚未實現盈利的生物科技公司赴港上市，有效提振了資本市場對企業創新的支持。此次A股全面註冊制改革，可以更為順暢的滿足新興領域優質企業的融資需求，進而利用資本市場為產業升級助力。

同時，其還指出，此次全面註冊制方案明確併細化了紅籌企業在各闆塊上市的合規條件，按照已在境外上市、未在境外上市、具有錶決權差異安排三類規定不同標准，這也讓國企股權改革將從中獲益。

“針對國企，在國內政策層面，國資委於2022年5月印發《提高央企控股上市公司質量工作方案》，指出促進有實現價值的子公司分拆上市，釋放強烈的政策信號。在海外市場層面，2022年8月，中石油、中石化等5家國企將ADR從紐交所自願退市，今年1月，南航、東航也發佈ADR退市公告，引發市場對國企股權進一步回流A股的期待。在政策支持與時事背景下，國企優質子公司分拆上市、紅籌國企回流等資本運作，有望獲益於此次全面註冊制改革。”長江保薦人士錶示。

對此，不少業內人士預測，隨著全面註冊制的改革推進，預計2023年股權融資規模尤其是IPO融資規模將保持增長趨勢，證券公司受益於註冊制改革帶來的市場擴容，可迎來業績增量。

“全面實行註冊制的背景下，投行業務條線應深刻理解‘以信息披露為核心’的內涵，沿著行業邏輯‘以投資的眼光選項目’，實現從‘可批性’嚮‘可投性’的觀念轉換。為全面提升執業能力，促進投行業務深度轉型，我們認為在註冊制的大背景下，應以‘價值發現’和‘質量控制’兩方面核心能力為抓手的基礎上，再完善相應的保薦業務制度體繫。”長江保薦人士指出。

廣發證券投行委人士則對記者介紹稱，自註冊制試點以來，廣發證券發揮平臺專業及資源優勢，採取“行業+區域+產品”的架構模式，實現橫嚮的行業專業化及縱嚮的區域深耕，依托完善的營業部網點佈局，實現了區域機構客戶的觸達，逐步建立體繫化的承攬模式，加強項目挖掘與拓寬項目儲備。

長江保薦人士則錶示，多年以來，公司堅持“聚焦行業、聚焦區域、聚焦核心客戶”的發展戰略，努力打造“產業+金融結合”的產業投行， “隨著全面註冊制的推進，我們將依托母公司強大背景，整合集團業務資源，專註於特色行業、特色區域，精耕細作，做深做透特色行業，形成行業優勢和品牌效應。”

券商聚焦細分行業開展差異化競爭

盡管全面註冊制利好證券行業，但對於每家券商而言，未來的競爭也將變得更加激烈。

山西證券分析師劉麗在研報中錶示，註冊制改革將促使投行業務服務鏈條拉長，進而使投行業務集中度提升、強者恆強。隨著投行業務迎來新“准繩”，監管引導做精做優，頭部券商在項目儲備及綜合服務能力上優勢明顯，而投行特色券商也將充分受益。

前述廣發證券投行委人士對記者錶示，公司將堅持走專業化發展道路，堅定聚焦主責主業，強化核心能力建設，致力於打造一流的資源配置型現代投資銀行。

“在公司提升競爭力的方嚮上，一是將聚焦核心能力，提升金融服務質效。主動適應全面註冊制要求，持續提升研究、保薦、定價和銷售等能力，運用多種金融工具為客戶提供更高質量的金融服務。進一步加強內部協同，運用券商全業務鏈聯動優勢，為客戶提供全生命周期的綜合金融服務。”其介紹稱。

廣發證券人士進一步錶示，“二是聚焦重點區域，高效助力實體經濟發展。按照國家產業佈局，主動對接國家重大區域發展戰略，全力支持粵港灣大灣區等重點區域建設，積極構建與地方政府的戰略合作關繫，參與政府類產業基金、併購基金的設立和管理，協助地方政府引進優質產業資源，優化完善產業鏈條，推動區域產業轉型升級。”

其同時錶示，強化合規風險防控，全面提升執業質量亦十分重要，“公司將持續加強合規風控隊伍建設，不斷提升專業保障能力，健全全鏈條的內部問責機制和科學合理的薪酬激勵機制，營造高質量執業的內部氛圍。同時持續提升風險管理的精細化、主動性及前瞻性，深化金融科技賦能風險管理，切實提高投行執業質量管控。”

在聚焦項目方嚮上，廣發證券投行委告訴記者，全面註冊制下，公司將繼續積極承擔資本市場主體責任，聚焦金融服務實體經濟的本源，響應國家創新驅動發展戰略，深耕科技賦能、高端制造等重點賽道，優先大力發展半導體、醫療健康和新能源汽車等細分領域，提升細分行業的影響力，支持新興產業，挖掘具有成長性高質量的潛在企業，大力支持優質創新型企業登陸資本市場，為推動實體經濟創新發展做出貢獻。

長江保薦人士亦嚮記者介紹稱，目前，公司在軍工、高端裝備制造、物業、建築設計、化工行業具有較強優勢，同時也在A股市場上助力了多家臺資企業的上市，對更多優質臺資企業進入大陸資本市場產生了鼓舞和示範作用。“我們將繼續做大做強上述行業，強化自身經驗優勢，樹立良好的市場口碑，深耕特定行業、做特定區域的精品投行。”。

李興剛則錶示，一創投行目前主要聚焦在細分行業中已取得一定市場地位、形成一定競爭壁壘的頭部企業，著重加強在京津冀、長三角、珠三角開展團隊和人才佈局，併加強在醫療大健康、軍工、新材料行業開展產業佈局。投行團隊與分支機構開展緊密協作，第一時間積極響應客戶的業務需求，在協作機制下形成共贏。“與此同時，一創投行為優質的中小企業提供新三闆掛牌、北交所IPO及後續轉闆發展在內的全流程服務，陪伴企業共同成長，形成穩定的長期合作關繫。”

“展望未來，A股市場化程度將進一步提升，投融資便利性將進一步提高，機構化進程加速，價值投資、長期投資理念蔚然成風。中國特色估值體繫的構建，將更好促進市場資源配置功能發揮，更好服務經濟高質量發展。”張遠錶示。