东吴证券发布研究报告称，首予海伦司(09869)“买入”评级，快速拓店下同店经营表现依旧出色，预计2021-23年营收为20.51(yoy+150.7%)/45.09(yoy+119.9%)/81.37(yoy+80.5%)亿元，归母净利为-0.14(yoy-119.7%)/5.04(由负转正)/10.9(yoy+116.2%)亿元，2022/23年对应PE为40/19倍。

东吴证券主要观点如下：

国内最大连锁酒馆，精准定位年轻消费群体。

海伦司创立于2009年，创始人徐炳忠拥有超15年的酒馆运营经验，旨在将其打造为年轻人线下社交平台，强调高性价比。截至2021年9月24日，海伦司酒馆总数达584家，均为直营模式。

青年群体以酒会友，下沉市场空间广阔。

夜间经济快速发展，线下社交需求旺盛，18-24岁的青年成为关注酒吧最多的群体。据Frost&Sullivan，2019年我国酒馆行业市场规模达1179亿元，预计2020-2025年CAGR将达18.8%。2015-2019年三线及以下城市行业营收增速为13.8%，酒馆数量增速为8.1%，均快于其他城市，下沉市场展现较大潜力。按收入计算，2020年我国酒馆行业CR5仅2.2%，高度分散格局下，海伦司以1.1%的市占率位列第一。

高性价比产品+强社交场景，精准匹配年轻客群。

海伦司提供自有+第三方产品，所有瓶装啤酒售价均在10元/瓶以内，在同类酒馆中价格优势明显，打造极致性价比。2021H1公司毛利率为68.7%，OEM下自有酒饮毛利率达81.8%，规模效应下第三方产品毛利率为53.8%。公司通过装修设计、社媒宣传强化酒馆氛围感，有效承载年轻人的社交需求，增强老客复购和老带新引流。

加速扩张下同店仍亮眼，轻量化单店表现优异。

海伦司自2018年起确立直营模式，2019/2020/2021H1分别净增门店90/99/199家，门店加速扩张。截至2021H1，一线/二线/三线及以下的门店占比分别为13.6%/56.3%/29.9%，重点布局下沉市场。2019-2021H1，同店日均销售额分别增长72.3%/16.5%/40.2%，扩张期仍表现靓丽，截至2021H1达1.34万元。海伦司采取高校+商圈的门店布局，覆盖主要消费人群;核心地段+非核心位置的选址策略，实现低成本运营。

高标准化的单店模型为快速拓店奠定基础，单店投资支出仅90万元，2020年新店盈亏平衡期已降至3个月，单店年收入415万元，毛利率约70%，成熟门店OPM为31.5%，明显优于奈雪的茶和太二酸菜鱼。公司预计2021-2023年将新开400/630/900家酒馆，2023年底前将酒馆数增至近2200家。

风险提示：疫情反复致门店暂停营业，经济不景气打击消费意愿;门店扩张不及预期;新店分流致经营表现不及预期;竞争加剧;原材料价格上涨;食品安全风险。