一夜之間，頭部量化機構九坤的一只海外產品，年內回撤近40%的消息在業內傳遍。
這幾乎是業內一線量化機構目前有據可查回撤最快、最深的歴史紀錄。
而且考慮該產品投資對象主要涉及A股，這更加引發了對於當下A股量化投資策略的關註。
這樣的回撤會否在規模已十分龐大的私募量化行業內有所蔓延？
這個產品究竟是怎麽操作的？
策略怎麽會突然失靈，這個產品虧損點究竟是什麽？
未來它們的應對是什麽？
本文嘗試探究下這些問題的答案。
這是一個怎樣的產品？
根據資事堂獲取的資料顯示：涉事產品為“Ubiquant Asia Pacific Quantitative Hedge Fund ”，中文名為“UBIQUANT亞太對沖基金”，成立於2019年4月12日，
在2021年8月之前，該產品在兩年零四個月內獲得了140%以上的收益，年化收益接近50%，冠絕市場。
但此後半年內，該產品經歴了巨幅回撤。回撤最差的今年1月份，該產品直接下跌了39%以上。
截至今年1月末，該產品單位凈值回到了1.11元（換算成1元面值），曾經的豐厚盈利幾近一掃而光。
對沖產品是怎麽運作的？
根據資事堂獲取的相關資料，該產品主要策略特點是：
- 運用量化多因子等模型進行選股，模型以量價為主，疊加基本面因子；
- 全市場選股，多頭一籃子股票，同時做空一籃子股票，博取對沖收益；
- 通過收益互換疊加日內高頻策略；
- 以股指期貨、股票指數互換等衍生工具縮減組合波動率和回撤；
- 離岸基金可使用5倍杠桿，多空共10倍杠桿，放大產品收益。
翻譯一下，該產品使用的基礎策略主要是多因子選股、統計套利、衍生工具對沖等常規的量化對沖手法。
但離岸產品可使用5倍以上的高杠桿運作，這是境內產品所不具備的，也是此次1月份凈值大幅虧損的主要原因。
為何使用高杠桿？
答案就是為了放大收益。
妳當該產品歴史上140%以上的收益率是怎麽來的？
資料顯示，境內量化機構的同類量化產品，在2019年到2021年中的凈值增長率大概在30%~45%一線，亞太對沖基金的收益率足足放大了幾倍。
當然，這麽操作還有兩個前提：
1.融資成本足夠低。
境內量化產品的資金成本大致要在5%~7%一線，而海外市場據說只有1%以內。有些量化策略只有在海外才能放的起杠桿。
2.對策略收益有足夠信心。
後者才是“所有問題的源頭”。如果手持一個每年看似穩定收益比如年化20%的策略，通過杠桿放大幾倍收益，難道不香麽？
但，真的有這樣穩定收益的策略麽？
或許有些投資經理相信是“有的”，或許當年對沖失敗的長期資本管理公司也是這麽想的
策略為何失靈？
很明顯的 ，在去年8月以後，該產品的策略開始經歴回撤階段，這個收益率在四季度曾經有所反彈，但最後在今年1月爆發。
去年8月以後發生了什麽？就是中小盤股的跌幅開始大於大盤股跌幅。
以中小盤的代錶指數中證1000和大盤股的代錶指數滬深300為例，在去年7月份和8月份，小盤指數要跑贏大盤指數10.4和6.5個百分點，此後兩個月則是分別跑輸5個點和1.1個點。
11月份，小盤指數重新跑贏，同期可以發現九坤的對沖基金收益也是反彈的。
類似的指數跑輸可能還只是部分原因。指數強弱切換背後，可能是市場內部結構的規律發生了變化，這可能帶來更多策略上的回撤。
呼嘯而來的“風險”
種種的情況在今年一月份鑄成“呼嘯而來”的風險。
根據亞太對沖產品的“一月報”，該產品在今年一月份的虧損主要集中第一周和第四周。
第一周基金凈值下跌約-26%（杠桿後）第四周基金凈值下跌約-13.7%（杠桿後），兩者虧損接近全月總虧損。
去掉五倍杠桿後，第一周基礎策略收益虧了5.2%，第四周基礎策略虧了2.74%。
具體細分來看，在不考慮杠桿因素的情況下，該基金的收益在一月份回撤了約-7.8%“其中-4.7%來自 alpha，-2.1%來自市值敞口暴露，費用和基差（對沖成本）分別貢獻-0.5%左右的虧損”。
翻譯一下的意思是，選股上該組合虧了4.7%，市值偏嚮中小盤風格又導致了2.1%，對沖工具的使用和其他成本又虧了1個百分點。
也就是說，在1月份，UBIQUANT亞太對沖再度經歴了選股策略和風格押註的全面回撤，而屋漏偏逢連夜雨，這樣的大幅回撤疊加5倍杠桿後，把月度虧損推高到非常高的高度。
風控措施呢?
隨之而來的一個問題是，產品的風控呢？回撤的控制措施呢？
這涉及到一個非常重要的問題，就是量化產品通常是怎麽控制回撤的。
投資有一個原則叫“盈虧同源”，意思是每一個投資策略都有本質上的固有風險，妳用什麽方法掙的錢，也會從同一方嚮把錢虧出去。
早期的量化產品以套利策略為主，當時的風控是很簡單有效的，日內收益不佳就可以對部分策略做修正了，所以，當年的量化產品回撤是很小的。
但如今的量化投資，考慮到大規模的資金容量，已經越來越多的使用交易杠桿和頻率高中低兼有的投資策略。即越來越多的傾嚮於用承受一定的波動風險，來獲取收益。
所以，對於量化產品的回撤，全行業的風控都在做相應的調整，私募量化產品的收益波動整體也越來越大。
我們以幾家頂流機構的量化產品來看，各家的凈值曲線雖然各有不同，但多數都是去年9月份後見頂的，而且過去半年內大波動都不小。
這錶明，類似問題是這個行業的普遍性挑戰。
未來應對
出現了這個問題，相應的管理人也已經給出對策，九坤投資在亞太對沖基金的一月報中錶示，已經追加了3000萬美元自有資金申購，和持有人共擔風險收益。
此外針對前述的虧損原因，九坤還將做以下調整：
1.對因子配置做出調整，“將保持對風險因子暴露的更嚴格的管控”。
2.提高對沖比例，防範指數整體下跌，“將產品市值敞口調整至 0，對沖市場風險”。
3.承認高波動的風險特徵定位不會發生改變，投資優化的核心將繼續聚焦在策略、團隊和技術上。
但其實還有兩個問題，值得全行業來考慮。
第一、如何充分嚮銷售渠道和投資人溝通部分量化策略現有的高波動特徵？
第二、如何在受托資金規模增長的情況下，平衡好回撤和收益之間的關繫。
莫種程度上，只有平衡好這兩個關繫，量化私募產品才有更好的未來。
