2010年嘗試小規模購買的前日本央行行長當時可能不會想到，2022年日本央行已經將手中的ETF養成了“巨鯨”，而且可能無法擺脫它。

日本央行現在持有全國80%的ETF，相當於其6萬億美元股市市值的7%。日本央行企圖通過大量購買股票刺激經濟發展，其他央行在這方面之只能望其項背。另外，日本央行的凈債券購買額高達3.7萬億美元，領先於其他央行。

從小規模實驗到過度依賴

起初日本央行購買ETF 的計劃只是大規模購債整體政策的一小部分。幾十年來，日本央行想盡一切辦法對抗通貨緊縮，希望物價能夠穩步上漲。

2010年，前任行長進行了一次小規模的股票基金購買試驗。從2013年開始，也就是黑田東彥擔任日本央行行長開始，日本央行加大了購買規模。

“日本央行必須錶明，它正在採取大膽行動，因此2013年也需要加大ETF購買力度，”日本央行前董事會成員白井小百合（Sayuri Shirai）錶示。

剛開始的效果很明顯。2013年，東證指數上漲了51%，創下有記錄以來第三高的漲幅，而日經225指數則實現了自1972年以來最強勁的年度錶現。物價開始上漲，加上銷售稅上漲的暫時推動，通貨膨脹率甚至超過了3%。

但這種效果併沒有隨著資產購買的繼續而維持下去。在2015年末油價暴跌後，日本通脹率又回到了零。

在引入負利率等措施非但沒有起到刺激經濟的作用，反而打擊銀行股，股市大跌，日元走強。

2020年，黑田東彥孤註一擲，將ETF的規模擴大至一倍，達到每年6萬億日元，給股市打了一針強心劑。

根據華爾街見聞此前整理，2020年的狀態是，東證指數跌幅一到0.5%，央行就出手買入ETF幹預市場。

隨著疫情爆發擾亂經濟，日本央行加大支出，它買入了大量債券，併在2020年3月將ETF購買量較前一個月提高了165%。日本央行還將年度購買上限設定在12萬億日元，是其年度目標（6萬億日元）的兩倍。

2021年，日本央行宣佈取消每年6萬億日元的ETF購買目標，試圖淡化市場對流動性的依賴。

但眼看著日本股市營養不良，黑田東彥又忍不住“奶孩子”。

根據華爾街見聞此前整理，2021年，東證指數下跌約1%左右時，出手購買約500億日元的ETF；東證指數跌幅超過2%時，購買的ETF總額將達到約700億日元。

很快，日本央行就超過了世界上最大的養老金——政府養老金投資基金（價值1.6萬億美元）——成為日本最大的股東。

2021年日經225指數一度飆升至30000多點，為30多年來第一次。

日本央行通過不斷買買買，最終手裏積纍了全國80%的ETF，這也使日本ETF市場規模膨脹至5000億美元。

彭博的ETF分析師Rebecca Sin錶示，日本的ETF市場已變得“非常依賴日本央行”。她還錶示，由於公司傾嚮於發行新產品以符合日本央行的購買指導方針，市場也變得"非常分散"。

在2021年3月的會議上，日本央行錶示，在需要的時候，大規模購買ETF對穩定市場是有效的，但沒有提到它們對通脹的影響。

今年3月份，在美聯儲宣佈自2018年以來首次加息後，黑田東彥宣佈將繼續實施寬鬆的貨幣計劃。

另外，周四日本央行又購買了701億日元的ETF，日經225指數、東證指數早盤均跌2%。

但在持續購買ETF的背景下，日本央行2%的通脹目標仍然遙不可及。

根據美國國家經濟研究局2019年的一項研究，購買ETF “對刺激總需求的能力有限”。研究人員得出結論，當股價上漲時，公司確實會發行更多的股票，但它們大多會將收益儲存起來，而不是將其用於刺激需求的項目。

這個實驗性的ETF項目能否成功還遠未可知。一些經濟學家指出，需要一套完美的環境來配合：收購必須推高股價，促使企業通過發行更多股票來融資，然後將收益投資於提振需求的項目，最終推高物價。

如何退出？退出會帶來什麽後果？

實際上，日本央行早在2021年年中就暫停過ETF購買計劃，這也是它逐漸停止以這種方式幹預經濟的第一步。

暫停購買是一回事，如何處理手頭上佔全國80%的ETF資產又是另外一回事。

據彭博知情人士透露，日本央行尚未正式討論退出戰略。

但出售資產在日本是有先例的。

日本央行出售了20多年前在國內銀行業危機期間為支持私人銀行而購買的商業銀行股票。

摩根大通分析師估計，如果日本央行以同樣的速度拋售ETF，以避免擾亂市場，那麽它將需要150年的時間來清空其持有的ETF。

“他們現在不能賣，否則股票肯定會下跌”，Saison資產管理公司的投資組合經理Tetsuo Seshimo說，“負面影響將非常巨大。”

彭博援引知情人士稱，僅僅持有未來可能一文不值的股票基金，也會給日本央行的財務狀況帶來風險。這也是各國央行避免在承諾管理國家儲備的情況下購買股票的另一個原因，比如瑞士國家銀行，美聯儲也沒有這樣做的權力。

日本央行一直低調處理退出ETF購買的計劃，黑田東彥准備在2023年辭職，但他對退出計劃守口如瓶；如何在不引發股市大規模拋售的情況下拋售日本央行的頭寸，這個棘手的任務現在將落在他的繼任者身上。